谷底一年 | 信達地產(chǎn)紓困代建

編者按：2023年，是中國經(jīng)濟在三年疫情后的第一年，身處諸多外部環(huán)境和內(nèi)部發(fā)展的壓力，但經(jīng)歷艱難，我們更應堅定信心。

在谷底，走向上的路。觀點新媒體繼續(xù)策劃和推出年度系列報道——“谷底一年”，以求全面與深刻聚焦在困難時期里，優(yōu)秀企業(yè)群體的堅強與堅韌，它們遭遇坎坷，心向美好。

與此同時，我們亦將繼續(xù)對話一批具有全球視野和豐富學識的經(jīng)濟學者與行業(yè)領袖，從他們的角度，解讀中國經(jīng)濟與行業(yè)未來發(fā)展。

觀點網(wǎng) “信達是誰？”

時間回到2015年那個夏天，在廣州天河區(qū)廣日電梯舊廠土地拍賣會上，當顯示屏出現(xiàn)土地競得者的名字之時，眾人還在面面相覷，現(xiàn)場甚至有人直呼“信達是誰？”

令人意想不到的是，信達在隨后的幾年時間里，席卷了全國土地市場。

有數(shù)據(jù)顯示，在2015年至2017年短短三年時間里，信達斥資440億八奪地王，成為行業(yè)“地王制造機”。

那是信達地產(chǎn)嶄露頭角的階段。

當時間來到2023年，房地產(chǎn)行業(yè)面臨著深度調(diào)整，“保交樓”成為當前市場的關鍵詞，曾經(jīng)被稱作“有錢任性”的信達走上了另一條路——“紓困代建”。

近兩年，信達地產(chǎn)通過為紓困項目提供代管代建、增量資金等方式，尋找補充土儲與逆勢擴張的機會。

顯然，在推進房地產(chǎn)行業(yè)風險化解的過程中，信達地產(chǎn)亦不斷打造“新王牌”。

金融地產(chǎn)

2015年前后，銷售堪堪跨過百億門檻、市值不過幾十億的信達地產(chǎn)，拿下了數(shù)百億的“地王”項目。

面對外界“有錢任性”的調(diào)侃，這家企業(yè)只回應一句“我們不是金主，我們只是開發(fā)商”。

那些“虎口奪食”的瞬間，著實將信達地產(chǎn)的知名度推到了一定高度，但凡在拍地現(xiàn)場出現(xiàn)信達地產(chǎn)的標志，總會引起關注。

其中最為激烈的莫過于2016年5月27日下午杭州濱江奧體地王的爭奪之戰(zhàn)。

彼時，地塊共吸引17個競拍者報名，不乏招商、新城、龍湖、融信等行業(yè)龍頭，這一場爭奪戰(zhàn)信達拉來了萬科聯(lián)手“抗敵”。

與往常不同的是，這一次信達還算沉得住氣，奧體地塊起拍價62.86億元，僅短短四輪報價便跳漲至95億元，隨后在龍湖、融信等企業(yè)的你爭我搶之下，直逼120億元。

眼看競拍走向尾聲，候場多時的信達、萬科聯(lián)合體突然發(fā)起猛攻，最終以123.18億元的價格奪下奧體地塊，成為2016年全國總價“地王”。

但故事的發(fā)展讓人始料未及，信達萬科聯(lián)合體還未來得及擁地王入懷，變故又發(fā)生了——搶地一小時之后，萬科因超出授權(quán)價與信達“拆伙”，撤出該地塊。

一時之間，獨享地王的信達名聲大噪。

登頂全國總價“地王”之后，信達并沒有停下收割的步伐，四天之后又轉(zhuǎn)戰(zhàn)上海，以306.53%的溢價率奪下上�！暗赝酢�。

據(jù)觀點新媒體統(tǒng)計，自2015年6月奪得廣州地王之后，信達地產(chǎn)接連在合肥、上海、深圳、杭州等地區(qū)接連搶地，三年時間共計耗資439.56億元搶下八宗地王。

信達的底氣來自何方？這要從出身說起。

據(jù)了解，信達地產(chǎn)大股東是四大AMC之一的中國信達。2014年前后，恰逢離岸人民幣匯率持續(xù)下跌，在通貨膨脹與人民幣貶值影響下，中國信達急需進行資產(chǎn)配置以規(guī)避匯率風險，房地產(chǎn)成為了重要方向。

那一年，信達地產(chǎn)正式確立了“金融地產(chǎn)”的戰(zhàn)略，具體來看則是增加與母公司不良資產(chǎn)管理業(yè)務的聯(lián)動、成立投融資部以及重點運作地產(chǎn)基金。

自此以后，背靠中國信達，依托母公司旗下各種夾層基金輸血，信達地產(chǎn)在拿地過程中展現(xiàn)出了“不差錢”的底氣。

之后，信達地產(chǎn)不僅坐擁收益，走出了“金融地產(chǎn)”的獨特風格，同時中國信達亦能實現(xiàn)資產(chǎn)配置的目的，這對“信達系”而言無疑是一箭雙雕的做法。

去化難題

憑借一連串的高價項目，信達地產(chǎn)聲名鵲起，然而大手筆拿地必然帶來后遺癥。

2017年開始，房地產(chǎn)行業(yè)迎來長期調(diào)控，國家不斷重申“房住不炒”，各地接連出臺從嚴調(diào)控政策，樓市進入限購、限貸、限價、限售及限商的“五限”時代。

如此一來，高價搶下地王項目的信達地產(chǎn)，依賴地價、房價上漲賺取利潤的模式化作泡影。

同時，在樓市集中調(diào)控以及大量地王項目占用資金的情況下，信達地產(chǎn)高價地面臨極大的入市壓力，去化困難，周轉(zhuǎn)效率亦隨之下降。

比如上海楊浦區(qū)新江灣城地塊，拿地五年未給信達地產(chǎn)帶來任何利潤貢獻，最后經(jīng)過八年才基本完成去化。

據(jù)了解，新江灣地塊最初引入泰禾共同開發(fā)，其中泰禾持股45%，信達持股55%。雖信達持有大部分股權(quán)，但相關項目公司“上海泰瓴置業(yè)有限公司”仍舊被放在了合營企業(yè)名單當中，兩方均不并表。

直至2020年，信達地產(chǎn)通過增資，于上海泰瓴的持股比例增至91%。2021年的財報當中，信達地產(chǎn)才正式披露新江灣地塊的信息。

據(jù)了解，該項目命名為“信達·上海院子”，2021年可供出售面積為3.35萬平方米，同年預收售樓款為10.8億元，結(jié)轉(zhuǎn)面積、結(jié)轉(zhuǎn)金額分別為2.66萬平方米及31.2億元。

也就是說，這個2015年花費73億元拿下的地塊，終于在六年之后看到了曙光。

2022年財報披露，信達·上海院子預售比例達到了97%，同年可供銷售的面積為2.23萬平方米，已預售面積為1.9萬平方米，預收售樓款及結(jié)轉(zhuǎn)收入分別為8.64億元、27.7億元。

到2023年上半年，該項目基本進入尾盤狀態(tài)，可供銷售面積僅剩0.33萬平方米。

類似的案例還包括2015年12月拿下的深圳坪山地王項目，項目命名為信達泰禾·金尊府，2017年開始預售，但直至2023年中期僅收獲預售樓款12.19億元，結(jié)轉(zhuǎn)更是少之又少。

上海新江灣地塊與深圳坪山地塊并非個案，從信達披露的土儲數(shù)據(jù)來看，該公司在手土地當中，拿地多年但仍未開發(fā)、去化的項目不在少數(shù)。

財報數(shù)據(jù)透露，上海寶山區(qū)羅涇鎮(zhèn)區(qū)09-06地塊、阜新信達泉天下剩余土地從2015年至今始終未見減少；合肥信達天御剩余地塊于2015年持有待開發(fā)面積為12.97萬平方米，直至2023年三季度末仍剩余3.69萬平方米。

受此類項目影響，信達地產(chǎn)存貨周轉(zhuǎn)效率持續(xù)下降。

數(shù)據(jù)顯示，2015年，該公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)接近2000天，隨后2016年、2017年、2018年及2019年，這一數(shù)值始終保持高位，分別達到1599.29天、1381.96天、1486.37天、1623.82天。

2020年以來，隨著地王項目不斷去化以及信達地產(chǎn)的轉(zhuǎn)型，該公司周轉(zhuǎn)效率有所提升，同年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)降至1083.26天，2021年、2022年分別為947.87天、1112.48天。

地王項目難以去化，意味著這類高成本項目對上市公司帶來的盈利空間較小，從而導致公司整體盈利質(zhì)量較低。加之大手筆拿地疊加后續(xù)開發(fā)建設的資金支出，信達地產(chǎn)負債水平不斷被推高。

觀點新媒體了解到，在2015年2016年搶地期間，信達地產(chǎn)凈負債率一度被推高至311.34%。

紓困時代

過去信達地產(chǎn)的形象一直深入人心，然而在地產(chǎn)行業(yè)的下行周期當中，只能選擇通過“紓困代建”重返牌桌。

據(jù)了解，近兩年地產(chǎn)行業(yè)整體陷入了流動性風險，房企暴雷不斷，與行業(yè)走勢契合，信達地產(chǎn)亦另辟蹊徑，尋找出路。

信達地產(chǎn)在財報中頻繁提到，努力打造專業(yè)特色的不動產(chǎn)資源整合商，通過項目投資、協(xié)同拓展、操盤代建、聯(lián)合建設、項目監(jiān)管、專業(yè)咨詢等方式，拓展業(yè)務來源。

數(shù)據(jù)顯示，2022年全年，信達地產(chǎn)參與了30余家危困房企及項目研判、推進工作，累計跟進項目300余個，實現(xiàn)部分項目復工復產(chǎn)、解決逾期風險。

觀點新媒體了解到，信達地產(chǎn)獲取代建的方式主要有三種。

其一，與中國信達協(xié)同合作。

作為國內(nèi)四大AMC之一的中國信達，在當下時局承擔了紓困者的角色，不斷為出險項目注入資金，實現(xiàn)保交樓、保交付。

通常來說，中國信達對暴雷項目采用的是“金融機構(gòu)接管+委托代建”的模式，接管項目之后注入資金，再尋找平臺代建，最終實現(xiàn)保交樓，信達地產(chǎn)在其中成為了“代建方”的角色。

比較典型的項目是盤活佳兆業(yè)南沙“悅伴灣”項目以及盤活新力控股旗下海石洲悅項目，都是通過由中國信達接管，提供資金支持，同時由信達地產(chǎn)進場操盤代建。

其中，佳兆業(yè)項目更名為“山�！ず蠍偂�，并于2022年9月開盤入市，新力項目也于2022年5月再次開盤銷售。

其二，收并購也是信達地產(chǎn)獲取項目的主要方式，這一方式包括直接對出險房企項目收并購，當然也有借助基金收購外部項目，比如2022年8月完成收購融創(chuàng)合肥項目。此外，信達地產(chǎn)還曾在武漢成立了合伙基金，用于盤活當?shù)氐臓�尾項目。

其三，與國央企開展紓困類代建項目合作，比如此前信達地產(chǎn)聯(lián)手中交地產(chǎn)，在地產(chǎn)紓困類代建項目等領域展開合作。

多渠道助力之下，信達地產(chǎn)的代建業(yè)務規(guī)模不斷提升。

數(shù)據(jù)顯示，2018年至2023年上半年，信達地產(chǎn)新增代建項目面積分別為4.86萬平方米、54.52萬平方米、13.22萬平方米、10.97萬平方米、167.51萬平方米以及2.15萬平方米，整體呈現(xiàn)出波動向上的態(tài)勢。

受新增代建業(yè)務規(guī)模的增長，報告期末，該公司儲備項目當中，代建比例也從2018年的5.97%增長至2022年的22.60%，復合增長率達到39.49%。

2023年上半年，信達地產(chǎn)儲備項目計容建筑面積為205.12萬平方米，其中儲備代建項目面積達到49.25萬平方米，比例進一步上升至24.01%。同期，該公司在建代建項目面積達到251.43萬平方米。

隨著代建業(yè)務的增長，信達地產(chǎn)銷售金額穩(wěn)步提升。

據(jù)了解，2021年，信達地產(chǎn)錄得銷售金額325.18億元，為上市以來的最高值；2022年受樓市下行影響，該公司銷售金額有所下滑，至224.18億元。不過，代建銷售金額提升至57.8億元。

2023年上半年，全國商品房銷售面積59515萬平方米，同比下降5.3%，商品房銷售額63092億元，增長1.1%。

在全行業(yè)銷售下行的狀態(tài)下，信達地產(chǎn)實現(xiàn)了逆勢增長，數(shù)據(jù)顯示，同期信達地產(chǎn)實現(xiàn)銷售金額117.5億元，銷售面積54.87萬平方米，回款金額為124.17億元，分別同比增長24.6%、42.26%、26.74%。

其中，代建業(yè)務銷售貢獻了較大比例，報告期內(nèi)實現(xiàn)代建銷售金額35.78億元，代建回款金額42.03億元。

財務探索

在逆水行舟的當下，“紓困代建”模式無疑成為了信達地產(chǎn)跨越周期的重要武器。

一方面，借助紓困代建，信達地產(chǎn)土地儲備規(guī)模進一步擴充，且銷售規(guī)模得到了穩(wěn)定提升。另一方面，在大力推進輕資產(chǎn)代建業(yè)務同時，信達地產(chǎn)負債規(guī)模也有所下降。

對比信達地產(chǎn)近些年的資產(chǎn)負債率及凈負債率可以發(fā)現(xiàn)，該公司杠杠水平較前些年有明顯改善，且財務狀況趨于穩(wěn)定。

數(shù)據(jù)顯示，2014年，信達地產(chǎn)資產(chǎn)負債率、凈負債率分別為78.18%及184.05%，2015年，該公司開始借助夾層基金融資拿地，凈負債率瞬間飆升97.06個百分點，達到281.11%。

2016年是信達地產(chǎn)搶地高峰期，這一年資產(chǎn)負債率為85.69%，凈負債進一步攀升至311.34%，達到上市以來最高水平。

隨后，因該公司于土地市場的表現(xiàn)有所收斂，公司資產(chǎn)負債水平于2018年降至79.43%，凈負債降至79.06%。

2021年、2022年，隨著信達地產(chǎn)于代建業(yè)務投入力度增加，公司杠桿率有所提升，但仍舊保持在一個相對可控的水平。

數(shù)據(jù)顯示，期內(nèi)，該公司凈負債率分別為90.34%、87.86%，去年中期這一個數(shù)值則是88.66%的水平。

近些年信達地產(chǎn)的負債情況有所波動，但可以看到的是，對比2015年前后有了較大幅度的改善，且處于一個相對穩(wěn)定的狀態(tài)。

不過，信達地產(chǎn)仍需警惕，代建規(guī)模增加的同時，公司仍存在短期償債壓力，且盈利質(zhì)量并未得到有效改善，存在庫存積壓、應收賬款滯留等潛在運營風險。

從具體數(shù)據(jù)來看，2023年中期，信達地產(chǎn)短期借款為0.1億元，應付票據(jù)及應付賬款為34.93億元，一年內(nèi)到期的非流動負債為106.86億元；同期，公司貨幣資金僅有110.41億元，這就意味著，在手資金并不能完全覆蓋短期債務。

其次，從經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額來看，2018年至2023年上半年，信達地產(chǎn)這一數(shù)值呈現(xiàn)出了下降趨勢。

2018年、2019年及2020年三年，該公司實現(xiàn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為79.61億元、81.15億元及73.61億元，但2021年這一數(shù)值僅剩27.12億元，隨后兩年同樣持續(xù)下降，到2023年中期僅為8.56億元。

這也說明企業(yè)或存有成本增加、庫存積壓、應收賬款滯留等潛在的運營資金風險。

對比信達地產(chǎn)的財報發(fā)現(xiàn)，尤其是2022年，在大量收割不良資產(chǎn)的同時，也需承擔相應的風險，主要體現(xiàn)在代建款項收回等方面。

數(shù)據(jù)顯示，2018年，信達地產(chǎn)應收賬款僅有2.86億元，但2022年這一數(shù)值升至20.01億元，五年復合增長率達到62.64%。

再者，即便公司不再拿高價地，轉(zhuǎn)投輕資產(chǎn)代建業(yè)務，但凈利潤水平及資產(chǎn)收益率仍舊處于曲線下滑的態(tài)勢。

2018年至2023年上半年，該公司凈利潤分別為21.51億元、23.15億元、15.02億元及8.15億元、5.55億元、1.79億元，同期凈資產(chǎn)收益率分別為15.65%、11.09%、6.68%、3.47%、2.29%及0.73%。

一方面，凈利潤、凈資產(chǎn)收益率不斷下滑，說明信達地產(chǎn)的投資行為尚未取得一個良好回報，長此以往，收支難以滿足建設需求，最終會影響到企業(yè)資金的正常運轉(zhuǎn)。

對信達來說，從金融地產(chǎn)時代來到紓困地產(chǎn)時代，這家企業(yè)的確在行業(yè)調(diào)整周期當中找到了最合適的發(fā)展模式，但擴張與發(fā)展的同時，仍需持續(xù)過關斬將。

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